陈雏音（国家税务总局税收科学研究所）
党的二十届三中全会通过的《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》提出要“鼓励和规范发展天使投资、风险投资、私募股权投资，更好发挥政府投资基金作用，发展耐心资本”。在全球价值链重构与国内产业转型升级的大背景下，党中央、国务院愈加重视耐心资本在推动实体经济长期创新发展方面发挥的重要作用。税收作为宏观调控的重要手段，能够通过调节投资成本与收益影响资本流向，对耐心资本的培育壮大具有不可替代的激励引导作用。
《〈中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定〉辅导读本》一书将耐心资本定义为“一种专注于长期投资的资本形式，不以追求短期收益为首要目标，而更重视长期回报的项目或投资活动，通常不受市场短期波动干扰，是对资本回报有较长期限展望且对风险有较高承受力的资本”。林毅夫 等（2017）从新结构经济学视角对耐心资本作出定义，认为耐心资本是投资者期望从被投资者未来发展中获取回报的资本，其特点是投资者愿意将资本长期投入实体经济、非上市公司、基础设施等领域。美国政治评论家Friedman（2007）将耐心资本描述为几乎具有风险资本的所有特性，但投资回收期更长，虽然要求回报，但期望的回报率（5%到10%）远低于风险资本（35%）的资本，其认为耐心资本投资具有长期性和较为宽松的回报要求。
上述对耐心资本定义的描述虽然视角不同，但我们可以总结提炼出几点基本特征，以界定本文所讨论的耐心资本范畴。（1）从资金来源看，耐心资本主要源自具备大规模稳定资金池、承受风险能力较强的政府投资基金、社会保险基金、保险资本、企（职）业年金等。（2）从投资领域看，耐心资本主要投向实体经济领域，为实体经济的科技创新和产业创新提供资本要素保障，倾向于“价值投资”。（3）从投资方式看，耐心资本以直接投资为主，通过私募股权基金等形式对企业或项目持股，从而控制或影响所投企业的生产经营，并期望获得长期投资回报。需要说明的是，以银行资本为代表的债权投资虽然也具有5年甚至10年以上的较长投资期限，但因其利息收益固定、投资门槛较高、风险偏好较弱等特质，使得其与耐心资本支持初创企业、新兴产业发展创新的初衷有所差异，故本文不将其列入所探讨的“耐心资本”范畴。此外，专注于二级市场的证券投资基金虽然本身不属于本文所界定的“耐心资本”，但其在长期投资导向下的长期持股战略为一级市场耐心资本的退出提供了可预期的“接盘手”，有助于促进耐心资本的良性循环。
税收作为宏观调控的重要手段，对耐心资本的形成和流动起到关键的引导和调节作用。税收促进耐心资本的发展应当平衡好效率与公平价值取向，具体应遵循如下基本原则。
（一）长期导向原则
一方面，从长期导向原则的核心要求看，税收制度需以长期稳定为基础、以可预期性为支撑，进而不断强化其法定性，确保制度运行的规范性和确定性。税收政策的调整频次较高容易导致市场波动，引发资本过度投机、追逐短期利益，而由高位阶法律确立的税收制度不易变动，有利于从制度层面稳定投资者预期，增强资本投向实体经济的信心和耐心。另一方面，税收政策需结合投资期限的长短差异进行针对性设计，比如对投资期限更长的行为给予更优惠的税收政策，从而降低长期投资的成本压力、缓解跨周期波动带来的风险，进而充分发挥税收在引导资本流向、激励长期投资中的调节功能。
（二）激励调控原则
激励调控原则要求在税收调节资本流向的过程中，通过税收政策引导资本流向符合国家战略和经济社会发展需要的“耐心”领域，实现资本优化配置。一方面，区分资本的来源和形式，对于符合耐心资本条件的资本减免其投资收益税收，鼓励其投向实体经济创新领域；同时，对于短期投机资本收益提高其税负，以抑制资本逐利。另一方面，利用定向税收优惠等政策调控工具，降低企业经营成本，提升长期投资回报率，利用税收杠杆吸引并留住耐心资本。
（三）中性、公平原则
一方面，中性原则体现在税收应在保持总体中性的基础上发挥调节作用，使资本能够基于自身效率和效益，综合判断税收政策的影响后选择投资方向和投资规模，尽可能减少税收对资本决策的直接干预。另一方面，公平原则要求税收政策对符合条件的耐心资本一视同仁，不因资本的性质、规模、形式的差异而区别对待，确保资本在公平的税收环境中开展良性竞争，不断壮大耐心资本规模。
基于前文论述，本文将耐心资本的投资方式界定为“一级市场的长期股权投资”，其主要资金来源涵盖政府投资基金、社会保险基金、保险资本、企（职）业年金这四种基本类型。“募、投、管、退”作为耐心资本重要的运作全流程，每个阶段的推进质量都直接决定着耐心资本的投资效率与长期回报潜力，而贯穿这四个阶段的税收政策也深刻影响着耐心资本参与长期投资、支持实体经济与战略产业发展的意愿和能力。
（一）促进耐心资本发展的税收政策梳理
“募”，即通过多种途径筹集资金，如单位为职工缴纳的“五险一金”进入社会保险基金池，个人自愿缴纳的“个人养老金”存入专项账户，投保人购买的商业保险出资进入商业保险资本等，都将为耐心资本的后续运营提供资金保障。“募资”阶段的税收政策主要针对“投资人”，此处的“投资人”采用广义概念，不仅包括金融投资领域的投资人，也包括社会保险基金、企（职）业年金、个人养老金的缴费人以及特定商业保险的投保人。此外，除政府投资外，其他耐心资本募资阶段的税收制度基本采用“税前扣除”的形式。比如：企业为职工缴纳的“五险一金”费用据实在企业所得税税前扣除，个人养老金缴费阶段每年1.2万元可以在个人所得税综合所得或经营所得中据实扣除，等等。但同属耐心资本范畴的商业保险除特定险种（如商业健康保险）外，投资人所缴纳的保费却无法享受个人所得税扣除优惠，这就导致募资阶段不同类型耐心资本的税负失衡。
“投”，即由政府、基金、保险机构等运作主体根据耐心资本属性，选择具有潜力、能够带来长期价值的企业和项目进行投资。这些投资往往聚焦于新兴产业或创新型项目。由于投资机构与被投资企业共担风险、共享收益，故投资阶段的税收优惠主要针对投资机构及被投资企业两方主体。投资机构享受的投资所得抵扣及加计扣除政策均属于税基式优惠，如“创业投资所得抵扣”政策和“基础研究加计扣除”政策，优惠效果与其经营状况密切相关。被投资企业所享受的免税及加计抵减政策（如“先进制造业加计抵减”）则属于力度更大、效果更直观的税额式优惠。可以说，投资阶段的税收优惠政策发挥了降低投资成本和经营成本的双重调节作用，但适用条件较为苛刻。如创业投资抵扣优惠中符合条件的“初创科技型企业”需满足从业人数、从业人员学历、研发费用强度等多项要求，申请“创业投资企业”和“天使投资个人”也需具备相应的资质和资金实力。
“管”，即由耐心资本管理者（如基金管理人等）对资本所投对象进行持续的管理和监控，提供战略指导、资源支持，帮助企业成长并提升投资价值，获取投资收益。管理阶段的税收优惠政策主要针对资本的“投资收益”，比如：对社会保障基金的直接股权投资收益、股权投资基金收益不征收企业所得税，对个人养老金的投资收益递延至领取时征税，等等。这些税收优惠政策惠及投资机构、管理人及投资人等多方主体。目前，我国对商业保险公司的长期投资收益并无针对性税收优惠，难以发挥税收促进管理考核机制长期化的激励作用。
“退”，即耐心资本会根据项目成熟度和市场环境选择合适的退出时机和方式，如通过IPO、并购或股权转让等实现投资收益的回收和资本的循环利用，从而结束一个完整的投资周期。目前，我国耐心资本退出阶段的税收优惠政策比较匮乏且力度较小，仅对社会保障基金规定了转让股权免征印花税的政策。
（二）现行促进耐心资本发展税收政策存在的问题分析
1.税收政策分散复杂，缺乏稳定制度预期。我国对于典型耐心资本四个运作阶段实施的税收政策文件散见于不同的法律法规和部门规章、规范性文件之中。从形式上看，耐心资本税收政策缺乏总体的系统性和连贯性，呈现出“碎片化”“补丁化”的特征：一方面，政策散落在企业所得税、个人所得税、增值税、印花税等多个税种法规中，因缺乏跨税种协调机制，散落政策间未建立冲突消解规则导致不同环节、不同主体存在税负差异，甚至存在规则冲突；另一方面，优惠政策多以临时性通知、部门批复、试点意见等形式出台，有效期短、适用范围窄、调整频繁，缺乏长期稳定的制度预期。从内容上看，相关税收政策涉及多方主体和多种优惠形式，尚未形成“募、投、管、退”四个阶段成熟的耐心资本税收政策体系。在耐心资本的培育和发展过程中，“募资”是起点，对投资者的税收激励直接影响着耐心资本的规模与增速，但目前有限额的个人所得税税前扣除政策对投资人吸引力不足，尤其是对于商业保险等市场自由度较高的耐心资本，尚缺乏有效的激励措施。“投资”是可持续发展的动力，投资机构与被投资企业共担风险、共享收益，税收应当充分发挥降低投资成本和经营成本的调节作用，但现行税收优惠政策的覆盖范围较窄。“管理”是资本增值的抓手，对投资收益实行税收优惠有助于增强投资者和管理人的预期和信心，但目前仍存在诸如公司制私募股权基金双重征税问题与社会保障基金、商业保险资本投资收益适用税收政策不统一的问题。“退出”是保障资本循环畅通的核心环节。实践表明，有效的税收优惠政策能显著激活资本市场交易活力，加速资本流动与循环周转效率。但从当前实际情况看，耐心资本在退出阶段仍面临较重的税负压力，在股权转让、并购重组、资产清算等环节涉及多税种叠加税负，税率偏高且缺乏差异化设计，这在一定程度上制约了资本的高效循环与再利用。
2.税收优惠力度不均，各类耐心资本税负失衡。如前所述，税收调节资本流向应坚持“公平”原则，对符合条件的耐心资本一视同仁。然而，目前我国对各类耐心资本实施的税收政策差异较大，不利于耐心资本在公平的税收环境中开展良性竞争。首先，政府投资基金内部可享受的税收优惠政策不统一。目前，创业投资基金可享受针对性的优惠政策支持，但其他类型的政府投资基金（如产业投资基金）却未能纳入该优惠范畴。这种差异化待遇在一定程度上影响了各类基金资源的均衡分配，不利于实现整体资源的高效配置。其次，社会保险基金与商业保险资本税收待遇差异大。国家对社会保险基金给予了全方位的税收支持，而对作为社会保险重要补充的商业保险，却鲜有针对性的税收优惠政策。最后，养老保险“三支柱”的税负不平衡。养老保险“三支柱”均实行缴费阶段的税前扣除优惠，但除“第一支柱”基本养老保险基金缴费能够据实扣除外，“第二支柱”企（职）业年金和“第三支柱”个人养老金均有额度限制且标准各异。此外，“第一支柱”在投资和领取环节的税收优惠力度大于仅实行纳税递延的“第二支柱”“第三支柱”。目前，养老保险“第一支柱”压力增大，为鼓励企（职）业年金和个人养老金的发展，税收优惠政策应逐步考虑向“第二支柱”“第三支柱”倾斜。
3.政策缺乏长期导向，难以有效引导“长钱长投”。不同于短期投机资本，耐心资本以长期导向、价值投资及社会责任为根本特征。然而，目前我国的税收政策缺乏“长期导向性”，将“长钱”引向价值投资领域的调节力度较弱。首先，税收政策缺乏长期稳定性。我国税收优惠政策多以规范性文件为载体，平均有效期较短，多为3年至5年，且投资者无法预测政策到期后是否延长适用，与耐心资本“10年以上”的长期投资理念背道而驰。其次，针对资本收益征税的差异化设计不足。目前，我国仅针对上市公司股票的股息红利采取差异化税收政策，而未对非上市公司股票、企业股权等资产的资本利得根据持有时间长短设置差异化的税率或实行相应的税收优惠，导致长期投资的税负优势不够突出，投资者长期投资的动力不足。再次，社会保险基金、商业保险资本等运营考核制度普遍存在短期化问题，针对长期投资项目给予更优的税收待遇能够有效降低投资成本，促进考核机制“长期化”。最后，缺乏全国统一的长期投资税收优惠框架，尚未形成系统化、普惠性的税收支持体系。现有政策多为区域性试点或特定领域措施，导致激励效果受限。例如，中关村示范区曾试点公司型创投企业所得税优惠，但仅限于局部地区而未能全面推广。同时，针对个人长期投资的股息红利差别化政策主要覆盖上市公司及新三板市场，而未惠及非上市科创企业的长期股权投资者。
在国外，耐心资本包括各类养老基金、保险资本、家族财富基金、大学捐赠基金等多种类型。本部分聚焦典型国家的养老基金、保险资本等与我国存在共性的耐心资本税收政策，并区分募资、投资管理、退出等资本运行阶段进行考察梳理，以期为完善我国耐心资本税收政策体系提供有益借鉴。
（一）募资阶段税收政策的国际比较与借鉴
耐心资本募资阶段的税收政策主要集中于政府对社会保险、个人养老金、商业保险等参与人（投保人）缴纳费用时实施税收减免。养老金“第一支柱”一般具有强制性，各国大多允许缴费企业和个人进行全额税前扣除。如日本的“厚生年金”，企业缴费部分可在企业所得税税前全额扣除，个人负担部分可作为“社会保险费”项目在个人所得税税前全额扣除（张译文，2023）。“第二支柱”和“第三支柱”的税收政策则较为灵活，有EET、TEE、EEE等多种模式选择（马晓涵 等，2024），其中，OECD成员国以EET和TEE模式为主流（谢予昭，2022）。EET又称“延税模式”，以缴费、投资环节免税，递延到领取时纳税为主要特征，如美国的企业年金计划（401k传统型）、个人退休金计划（IRA传统型）以及德国里斯特（Riester）养老金等（胡怡建 等，2021）。这些国家在缴费阶段设置了较高的税前扣除额度，比如：德国为解决法定养老保险替代率下降而推出的里斯特养老金，其参与者每年最多可扣除2 100欧元；美国IRA账户每年最高可税前扣除7 000美元；等等（刘华 等，2021）。EET模式对当前收入适用税率高、退休后收入预期税率低的投资者具有吸引力。TEE模式则在缴费阶段纳税，投资、领取阶段免税，存入资金为税后收入，如美国的罗斯401k、罗斯IRA等。该模式下存入的资金为税后收入，但投资收益完全免税，适合当前收入税率较低而退休时收入预期税率高的投资者。
此外，各国对商业保险的投保人也出台了多种税收优惠政策，比如：美国雇主为员工缴纳的健康保险费可在税前扣除；日本居民购买生命保险、损害保险所缴纳的保费，可以享受一定额度的税前扣除优惠；等等。总体而言，各国为鼓励更多投资者参与耐心资本募资，以提高缴费税前扣除额度、推行多元化税收优惠政策为主流趋势。
（二）投资、管理阶段税收政策的国际比较与借鉴
投资、管理阶段，各国对耐心资本投资于初创期、高科技企业等风险投资给予了较多的税收优惠待遇。比如：英国实施企业投资计划（EIS）和种子企业投资计划（SEIS），对投资于符合条件的初创企业和知识密集型企业的投资者分别给予投资额30%和50%的企业所得税减免；新加坡对符合条件的风险投资基金取得的合格收入给予免税待遇，基金管理人取得的管理费可适用5%的优惠税率缴纳所得税。对于被投资对象，各国也实施了诸多税收优惠支持初创企业成长，鼓励企业科技创新。比如，新加坡实施“初创企业培育计划”，自2020纳税年度起，符合条件的初创企业在成立前三年可享受首笔10万新加坡元的应纳税所得额75%豁免，后续10万新加坡元应纳税所得额享受50%豁免。同时，为鼓励企业向高附加值领域转型，新加坡还实施了先锋企业计划，给予前沿技术方向企业5年至10年的免税期待遇。新加坡还出台了知识产权开发优惠政策，对企业研发的知识产权获取收入采用最低5%的优惠税率，且相关研发费用可加计扣除200%，企业税负显著降低。各国对耐心资本的投资收益实施减免税优惠以降低投资成本，对耐心资本投资对象实施税收优惠降低其生产经营成本，双管齐下提升耐心资本投资效率，增强其在资本市场的竞争力。
（三）退出阶段税收政策的国际比较与借鉴
耐心资本通过IPO、并购、股权转让等方式退出投资企业，出售价款高于初始投资成本则产生相应资本利得。一些国家对耐心资本的IPO、并购、股权转让出台了多元化优惠政策。比如，新加坡对符合条件且首次公开上市的企业给予20%的所得税退税优惠，二次上市的企业亦可享受10%的退税优惠。新加坡还对新上市的基金管理企业或其控股企业实施5%的企业所得税优惠税率，以吸引优质管理人入驻。又如，马来西亚为鼓励企业上市，自2024年3月起对因公司重组计划和IPO出售股份获得的相关收益免征资本利得税。再如，美国为鼓励企业优化资源配置，对符合条件的企业并购重组给予免税待遇，并购企业可递延到股权出售时缴纳资本利得税。许多国家区分投资期限设置了税率档次不同的资本利得税，以鼓励长期投资。比如，美国根据持有资本是否超过1年分设税率较低的长期资本利得税和按普通所得税累进税率征收的短期资本利得税。此外，美国还针对出卖持有合格小企业股票5年以上的投资者实施100%资本利得税豁免，以支持小企业及初创企业发展。又如，德国对持有股票超过1年、房地产超过10年的资本利得收益免税。总体上看，大多数国家对耐心资本实施利得税减免，大大降低了耐心资本退出阶段的税负。
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